AI 基建的造富故事，第一次在询价桌上翻了车。澳大利亚 AI 数据中心公司 Firmus 的 IPO，在启动投资者询价认购后不到 48 小时就宣告撤回——原本最高 55 亿美元的融资、306 亿美元（约人民币 2046 亿元）的估值，一夜之间全部泡汤。按 2026 年全球 IPO 口径，这单本来能排到年内第四，仅次于 SpaceX、长鑫存储和 Cerebras Systems。

48 小时发生了什么

Firmus 原计划以每股 11 澳元推介，但在询价截止前两天，投资者开始大规模撤单。带头不买账的是澳大利亚大型养老基金 UniSuper，其首席投资官 John Pearce 的话说得很直白：Firmus 的估值「投机属性过强」，商业故事虽然吸引人，但需要太多条件同时兑现才撑得住，而且未来大概率要持续靠债务和股权融资续命。UniSuper 一拒，其他机构跟着撤。

发行团队试过自救：把发行价下调到 8.25 澳元，估值砍到 200 亿—250 亿美元区间。还是没人接。董事会最终认定继续推进不符合公司和股东利益，询价提前终止。

估值怎么翻的车

看 Firmus 的估值轨迹就知道问题出在哪：

• 2026 年 2 月：起步估值超 40 亿美元
• 4 月：拿到 Coatue Management 和英伟达投资，约 55 亿美元
• 8 月：完成新一轮 20 亿美元融资，估值抬到 105 亿美元以上
• 10 月 IPO：直接喊到 306 亿美元——在已经翻倍的基础上，3 个月再翻近 3 倍

基本面撑不住这个数字。招股书显示，Firmus 2026 财年收入只有 5100 万美元，净亏损 6820 万美元。按 306 亿美元估值算，市销率超过 600 倍——哪怕在 AI 基建最狂热的当下，机构也会停下来算这笔账。

更要命的是项目进度。Firmus 目前实际建成的数据中心只有 46 兆瓦，规划目标是 1.6 吉瓦，差距悬殊。而承载扩张预期的「南门项目」（Project Southgate）——与 CDC Data Centres 合作、投资规模约 730 亿澳元的 1.6 吉瓦数据中心计划——已在 2026 年早些时候因双方业务方向分歧而终止。客户结构也悬：收入高度集中在 Meta、OpenAI 等少数科技巨头身上。Blackwattle Investment Partners 的投资经理 Joseph Koh 评价：Firmus 给一个「几乎要完美执行才能实现的未来」开出了极高价码。

不只是 Firmus 一家

撤单、破发、压价上市，AI 基建公司今年在资本市场接连碰壁：

• SB Energy（软银旗下）：9 月下旬暂停 IPO 路演，原因包括美国证监会追加问询，以及市场对约 500 亿美元估值和高度依赖 OpenAI 单一客户的质疑
• BXDC（黑石旗下 AI 数据中心 REIT）：5 月上市募资 17.5 亿美元，首日破发，收 19.81 美元，跌破 20 美元发行价
• Csquare（得州数据中心运营商）：7 月纽交所上市，定价 21 美元低于推介区间（23—27 美元），首日收 20.75 美元；募资超 10 亿美元，大部分用来还债——上市第一目的不是扩张，是降杠杆

瑞银 Holt 团队 8 月的报告给了一个宏观注脚：全球科技行业波动性已升到互联网泡沫破灭以来的最高水平。他们估算，微软、Meta、Alphabet、亚马逊、甲骨文这五大超大规模数据中心运营商，2027 年将面临总计约 2270 亿美元的资金需求。巨头自己都在资本开支和现金流之间走钢丝，靠巨头订单活着、还没稳定收入的新玩家，日子只会更难。

对普通读者意味着什么

这波遇冷不代表 AI 基建需求是假的——算力缺口真实存在，巨头们 2027 年 2270 亿美元的资金需求摆在那。变的是定价逻辑：资本市场开始要求「已建成、已签约、已回款」的硬指标，不再为 PPT 上的吉瓦级规划买单。对关注 AI 板块的投资者来说，往后看这类公司，收入、负债、客户集中度这三个数比「规划容量」重要得多。

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